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Fundamentos del mercado bursátil guatemalteco

Según las definiciones fundamentales de los tipos de mercado bursátiles, las transacciones realizadas en Guatemala se pueden dividir en dos grandes rubros: mercado primario y secundario...

 

 




Fundamentos del mercado bursátil guatemalteco

Publicado el 11 Ene, 2018 - 12:04:09 - Ultima actualización: 11 Ene, 2018 - 15:35:31

Según las definiciones fundamentales de los tipos de mercado bursátiles, las transacciones realizadas en Guatemala se pueden dividir en dos grandes rubros: mercado primario y secundario. No obstante, por la importancia relativa que tienen los reportos, usualmente son separados en las clasificaciones de las entidades competentes para llevar el registro. A este respecto, en el presente estudio se continúa con la misma desagregación, con el objeto de mejorar la comprensión de los datos publicados.

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El mercado bursátil de Guatemala


En moneda nacional

El mercado de capitales guatemalteco es incipiente con relación a los principales mercados internacionales, principalmente por el poco desarrollo que muestra en términos de la variedad de instrumentos financieros que maneja y su volumen y, porque los entes económicos que requieren financiamiento para el desarrollo de sus actividades no recurren a éste como una alternativa del crédito bancario, además de la poca publicidad desplegada sobre estas actividades. Asimismo, estudios presentados por el FMI indican que El Salvador y Costa Rica han logrado mayores avances en los instrumentos en transacción, específicamente en emisión de títulos de propiedad de sociedades con fines de lucro. Cabe señalar que el acceso a información de las operaciones que realiza y los servicios que presta, constituye uno de los grandes retos para dar a conocer el importante papel de este tipo de mercado en el manejo de instrumentos de la política monetaria, ya que el BANGUAT capta o inyecta dinero a la economía por medio de mecanismos bursátiles, así como para posicionarla como una fuente de financiamiento a las empresas privadas, a través de la colocación de títulos.


La primera emisión de cualquier título, independientemente de su naturaleza, es conocida como mercado primario y es de vital importancia para la economía de los países. Algunos estudios como los desarrollados por Chen y Zhang (2009); y Bordo, Dueker y Wheelock (2008), sugieren que el aumento del volumen negociado en los mercados primarios refleja parte de la confianza que los agentes públicos y privados tienen en el sistema. Aun cuando se observa en la gráfica 1 que los montos emitidos han aumentado significativamente desde 2006 hasta 2009, la mayor proporción corresponde a emisiones públicas en corros, seguidos por las emisiones en licitación. Finalmente, las emisiones de carácter privado son marginales respecto al total.

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La estructura de emisiones indica que el BANGUAT y el MINFIN son los principales partícipes en la bolsa y los que hacen el mayor uso de la infraestructura existente. Ante tales características, es posible que la principal actividad de la bolsa sea el resguardo de títulos para la protección del inversionista, mientras que el sistema de compensación sea relativamente pequeño o marginal. Según lo expresado por Kane y KiLee (1983), la proporción de emisiones del gobierno y la banca central no implican de ninguna manera un efecto de desplazamiento de las emisiones empresariales, por el contrario, la experiencia mundial refleja que las emisiones del Estado son utilizadas como punto de comparación para cada unidad de riesgo. De acuerdo con esto, la participación del BANGUAT y el MINFIN incentiva la demanda y la emisión de bonos corporativos, lo cual no se ha evidenciado en el caso de Guatemala.

Una de las virtudes que derivan del incremento de la confianza de los inversionistas en las emisiones de Gobierno, es la capacidad que se obtiene en la exigencia de mayores niveles de rentabilidad en las emisiones que a priori son de mayor riesgo. Así, los inversionistas y emisores que participan en la Bolsa de Valores Nacional tienen la capacidad de cotizar las primas de riesgo para los títulos corporativos, utilizando los títulos gubernamentales como referencia.

Otra característica importante de las emisiones gubernamentales es la capacidad que tienen de influir en la toma de decisiones de consumo en los agentes económicos. Conforme se desarrolle este mercado el BANGUAT tendrá mayor capacidad de gestionar los instrumentos monetarios a efectos de alcanzar las metas de política monetaria. En definitiva, es necesario fortalecer el mercado de capitales para disminuir los niveles de inflación y reducir las tasas de interés exigidas por los bancos del sistema en las carteras de crédito.

Las tasas de crecimiento por tipo de emisión evidencian que los títulos que más crecieron desde 2006 a 2009 fueron las emisiones públicas en corros, ya que la tasa promedio en el período fue de 73%, seguido de las públicas en licitación (23.4%) y las privadas (8%). De esta manera, la pérdida de la participación de las emisiones privadas y públicas en licitación en el año 2008 se debió a un mayor crecimiento de las emitidas en corros y no a una disminución de las emisiones.

Una de las debilidades que deben ser superadas en las emisiones gubernamentales es la información accesible para los inversionistas individuales, dado el notorio desarrollo de inversionistas más sofisticados y de mayores recursos financieros. En este sentido, Stiglitz (2001) determina que entre mejor informados estén los inversionistas personales, mayor incremento se dará en los fondos de inversión al trasladar los flujos de efectivo a entidades con mayor capacidad de implementar economías de escala y así desarrollar mejores herramientas para la diversificación.

Asimismo, la liberalización y laxa legislación de los mercados de capitales no han tenido los efectos deseados en las economías, ya que propician el nacimiento de burbujas especulativas y actos ilícitos como los sucedidos en Guatemala en los inicios de la vida bursátil nacional. Blair y Lombard (2003) demuestran que las economías que han protegido a los inversionistas personales, desarrollan fuertes sistemas de fiscalización y estimulan la publicación de datos históricos, generan mayor nivel de capitalización, más eficiencia en las transacciones y menor volatilidad en las cotizaciones. Conforme estos hallazgos, es necesario fortalecer esas áreas en la presente legislación nacional y las entidades a cargo de la fiscalización de las emisiones.

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Es pertinente destacar que en conjunto el total de emisiones aumentó en un 63% en promedio para el período de análisis. La importancia del incremento de las emisiones en bolsa radica en utilizarlo como instrumento que agiliza el flujo de dinero entre entidades e inversores. Las bondades del aumento del flujo de dinero son la confianza entre entidades, mayor capacidad de financiamiento para actividades operativas y mejor información para asignar los recursos en activos productivos.

Bordo y Dewald (2001) evidencian que un título de renta fija debe ser atractivo para el inversionista, es decir, los rendimientos deben ser superiores a aquellos esperados en el sistema financiero supervisado y a su vez, menores a los exigidos por el sistema al otorgar un crédito. Asimismo, Matalí (2004) pone de manifiesto que la volatilidad de bienes con negociación poco frecuente tiende a ser mayor con relación a los mercados líquidos internacionales. De esta manera, los rendimientos privados de las empresas guatemaltecas podrían ubicarse entre la tasa de interés promedio ponderada activa y pasiva del sistema financiero guatemalteco supervisado, aunque con mayores niveles de volatilidad en la cotización de los rendimientos esperados. Sin embargo, aún no existe el desarrollo formal de una estructura temporal de tasas de interés para determinar si los bonos cotizan con prima o descuento, lo que sugiere que los inversionistas nacionales tienen dificultades al momento de enajenarlos a un precio de mercado objetivo.

Luego de la primera emisión del título, todas las enajenaciones posteriores se enmarcan dentro de lo que se denomina mercado secundario. Con este concepto se puede inferir cuáles son los títulos con mayores cantidades de traspaso de propietario, es decir, los más líquidos; se observa que las emisiones públicas son las de mayor monto transado posterior a su emisión, lo que indica que para el inversionista tiene menor riesgo de liquidez al momento de adquirirlos.

Según el nivel de sofisticación actual de los títulos cotizados, es de reconocer que no existe necesidad de reformas sustanciales en la legislación o en los reglamentos. Empero, es necesario el desarrollo de un manual público para atraer a inversores potenciales que desconozcan con exactitud el funcionamiento de la Bolsa de Valores Nacional. De esta manera se incentivaría con mayor velocidad la creación de un mercado de bonos más sofisticado, tales como los que realizan amortizaciones a capital antes del vencimiento y aquellos con opción de anticipar la fecha de vencimiento del título valor.

En adición a lo anterior, a fin de dar mayor confianza a los inversionistas, es necesario contar con una entidad que realice labores de supervisión de las operaciones de bolsa, lo cual no realiza el Registro de Valores y Mercancías.

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Como se observa en la gráfica 2, el mercado secundario es conformado principalmente por el mercado de dinero, es decir, las emisiones del gobierno de corto plazo. No obstante, los títulos corporativos han incrementado su porcentaje de participación paulatinamente, lo que sugiere que el mercado de capitales nacional aumentó su confianza hacia las emisiones empresariales. Por lo tanto, la cultura financiera nacional se ve fortalecida en alguna medida por este tipo de evolución bursátil.

Congruentemente, Broner, Martin y Ventura (2007) sostienen que cuando el gobierno afronta responsablemente el uso de la deuda, estimula el crecimiento de los mercados secundarios y desarrolla la liquidez del mercado.

Cabe acotar que en el año 2006 el mercado secundario de emisiones corporativas era prácticamente inexistente, mientras que en el año 2009 alcanzó el 19.7% del mercado. Sobre la base de la pirámide de implementación de un mercado bursátil del FMI, es positivo que los inversionistas desarrollen un escalón más de sofisticación de instrumentos financieros, así como mayor confianza en las empresas nacionales. Sin embargo, es probable que aún existan riesgos de liquidez en los bonos corporativos que serían mitigados conforme más entidades incursionen en el mercado.

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Para el período de 2006 a 2009 el monto total de las transacciones en el mercado secundario privado creció en promedio en 288%, mientras que las públicas disminuyeron en 13%. De esta manera, es probable que haya mejorado el tipo de garantías en las emisiones privadas, ya que según Lakdawalla y Zanjani (2006) los inversionistas confían más en los mercados secundarios cuando las garantías son de mejor calidad. Por su parte, la disminución de las transacciones en el mercado secundario podría ser explicada por la pérdida de ingresos del Estado en 2009, es decir, los inversionistas son reacios a comprar estos títulos debido a temores de impago por la débil situación financiera del gobierno central.

Cuando se deben afrontar obligaciones financieras de corto plazo, los reportos son utilizados por los bancos del sistema supervisado, principalmente como herramienta para cubrir fluctuaciones en el encaje; este mercado mantuvo un crecimiento promedio de 49.2% de 2006 a 2009. Como garantía se hace uso principalmente de títulos nacionales públicos y privados, y marginalmente de negociaciones hechas fuera del horario de funcionamiento de la bolsa en forma directa por las entidades financieras. Conviene destacar que por el tipo de instrumento, es improbable que exista un profundo mercado secundario, dada la poca liquidez y que las emisiones de reportos son de corto plazo.

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El cuadro tres refleja el total de montos de emisiones de reportos y la tendencia de los últimos cuatro años hacia el alza. Aunque no se dispone de información sobre las cantidades totales de reportos realizados, es probable que responda a un incremento en las emisiones y los montos por cada instrumento.

Asimismo, como lo propone Edwards (1986) el incremento de los reportos sugiere la creciente importancia del sistema financiero en la economía nacional.

Finalmente, por la naturaleza de las emisiones, existen ventajas y similitudes que pueden influir en la toma de decisiones de los inversionistas, usualmente llamada asignación de activos. Los bonos gubernamentales revisten menor riesgo de impago, mayor facilidad de comprensión y sencillez de cálculo de rentabilidad para las entidades interesadas en su compra. Sin embargo, los depósitos a plazo del BANGUAT son particularmente sensibles a cambios en la tasa de interés, ya que no realizan pagos de cupón ni de amortización de capital antes de la fecha de vencimiento. Mientras tanto, las emisiones privadas publicadas en la página de Internet de la Bolsa de Valores Nacional tenderían a ofrecer mayores rentabilidades y superiores niveles de riesgos; empero, están menos expuestas a cambios en las tasa de interés.

No obstante que las operaciones realizadas en el mercado secundario muestran algún volumen, la evolución de éste todavía no alcanza niveles importantes, influido por varios factores a saber: desconocimiento por parte de los actores del mercado financiero; falta de información suficiente para cimentar la confianza en los títulos negociados, especialmente los emitidos por entes privados; débil divulgación de las características y ventajas que podría representar para los agentes económicos como fuente para la obtención de créditos. Desde el punto de vista de la política monetaria, se hace necesario el fortalecimiento de este mercado como instrumento de transmisión de los efectos de dicha política, particularmente en cuanto al objetivo de mantener ancladas las expectativas de inflación, única variable para la cual el BANGUAT fija metas anuales.

En moneda extranjera

Derivado de la Ley de Libre Negociación de Divisas el sistema financiero tiene la ventaja para disponer, tener, contratar, comprar y vender monedas de otras denominaciones que no sea la nacional. Asimismo, las empresas tienen la opción de emitir deuda en el mercado de capitales en moneda extranjera; la utilización de este tipo de instrumentos se justifica en la necesidad de realizar pagos y ventas en la divisa respectiva. En este sentido, las firmas que realizan actividades de comercio internacional y/o manejan flujos de capital hacia el extranjero tienen incentivos para el uso de divisas para necesidades de financiamiento.

Hace algún tiempo, la Bolsa de Valores Nacional realizó operaciones de venta de divisas a futuro, sin embargo, fueron suspendidas después de un tiempo relativamente corto.

Ante tales características, en la Bolsa de Valores Nacional hay emisiones en dólares para financiamiento de actividades productivas de entidades privadas en el mercado primario para el período de 2006 a 2009. Cabe señalar que solamente existen emisiones de carácter privado, lo que sugiere que las emisiones de la deuda pública en moneda extranjera son principalmente colocadas en los mercados internacionales, con la intermediación de una entidad financiera del exterior.

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Para las emisiones privadas y públicas el mercado secundario es beneficioso porque flexibiliza las decisiones a los inversionistas en la adquisición de títulos. Es pertinente indicar que las emisiones públicas son las que tienen mayor peso relativo, lo que impulsa el crecimiento de las transacciones privadas. En el caso específico de las emisiones públicas, es de vital importancia acotar que es probable que entidades financieras nacionales adquieran los certificados en el extranjero dentro del mercado primario y luego los vendan a inversionistas nacionales en el mercado secundario de valores, lo que explica la existencia aunque mínima del mercado secundario y la ausencia del primario.

Una de las ventajas que implícitamente caracterizaban a las emisiones en dólares era la relativa estabilidad del tipo de cambio del quetzal respecto al dólar: los inversionistas interesados en comprar los títulos emitidos en moneda extranjera incurrían en poco riesgo cambiario y adquirirían mayor capacidad de superar la inflación expresada en esa moneda. Mientras tanto, los emisores tuvieron menores costos financieros; sin embargo, la crisis y el cambio de regla de intervención del BANGUAT ocasionaron que estas características fueran menos atractivas, ya que la volatilidad del tipo de cambio se incrementó.

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Por su parte, las emisiones de reportos con títulos expresados en moneda extranjera mostraron un crecimiento de 12.2% en promedio, desde el año 2006 hasta 2009, principalmente explicado por las emisiones realizadas en 2007, cuando experimentaron un mayor crecimiento con relación a los otros años. Al igual que el mercado en moneda nacional, las operaciones de reporto con garantías de títulos en moneda nacional son las de mayor peso relativo.

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Por último, aquellos inversionistas que desean adquirir títulos en emisiones de títulos en moneda extranjera tienen la ventaja de incrementar su probabilidad de protegerse de la inflación, a fin de tener retornos positivos en términos reales. No obstante, incurren en un riesgo cambiario por la volatilidad en los mercados internacionales, factor adicional a los riesgos en moneda nacional.

Conclusiones
  1. La situación general del mercado bursátil nacional se refleja fundamentalmente en su dependencia de las emisiones gubernamentales y en que los títulos transados son esencialmente de renta fija. De esta manera, la infraestructura disponible es utilizada en mayor medida por el MINFIN y el BANGUAT con relación a las entidades y/o empresas con necesidades de financiamiento. Ante tales características, existe un mercado incipiente con grandes oportunidades de desarrollarse, en la medida que la legislación sea actualizada a las necesidades de los participantes: un mayor nivel de sofisticación de los títulos emitidos; incremento en la cultura financiera de los agentes económicos; motivación de interés del público en general por participar en las cuestiones bursátiles. El resultado principal sería el estímulo a los inversionistas institucionales a incursionar en mayores productos y mejores condiciones de financiamiento para las empresas emisoras.

  2. Las características del marco jurídico responden al nivel de sofisticación del mercado actual y dada su reciente entrada en vigencia, podría advertirse que no hay urgencia para hacerle reformas sustanciales. Sin embargo, con vistas a fomentar el desarrollo del mercado de capitales a largo plazo y previendo los niveles de sofisticación que podría alcanzar, es indispensable mejorar la legislación en términos de acceso a la información y fiscalización de los participantes de la bolsa. De esta manera, se estimularía la confianza en los inversionistas y ampliaría el campo para las investigaciones formales de los títulos emitidos. Asimismo, se debe crear un manual de emisión para futuras entidades interesadas que no estén familiarizadas con los temas bursátiles.

  3. Existen debilidades en la supervisión y fiscalización de los participantes del mercado de valores y mercancías, específicamente en el acceso de información, penalización del uso de información privilegiada y alertas sobre entidades ilícitas que pretenden hacerse pasar por intermediarios. Asimismo, es indispensable la reforma de la actual ley de mercado de valores y mercancías que contemple la creación de una superintendencia autónoma bajo la supervisión de la Junta Monetaria para hacer fiscalizar y supervisar a las entidades que participan para contribuir a la generación de un clima de seguridad para los inversionistas institucionales e individuales.

  4. Los títulos negociados en la Bolsa de Valores Nacional no tienen mayores niveles de complejidad, dado que son de renta fija con cupón fijo o cupón cero. Efectivamente, las características de las emisiones de Gobierno Central y el BANGUAT han facilitado que se comprenda el manejo de la colocación de los títulos que emiten a través de las licitaciones; es decir que, los títulos gubernamentales representan un estímulo para las emisiones corporativas por la confianza generada en los inversionistas y el fortalecimiento de la cultura financiera nacional. No obstante, uno de los principales obstáculos es la ausencia de una estructura de tasas de interés por plazos definida, que dificulta seriamente la valoración de los bonos, incluido su rendimiento, para que los inversionistas puedan identificar el momento oportuno para obtener la rentabilidad deseada.

  5. Las características de las emisiones del BANGUAT benefician a las entidades financieras como refugio temporal de sus excedentes de liquidez y para diversificar el riesgo de su portafolio de inversiones, además de que les permite planificar sus estrategias de inversión para un período determinado. Empero, son particularmente sensibles a cambios en la tasa de interés, lo que aumenta su volatilidad de cotización y minimiza la posibilidad de diversificación de una cartera. Entretanto, los bonos corporativos tienden a ser más expuestos a riesgos de impago, pero son menos sensibles a cambios en las tasas de interés y ofrecen generalmente mayores rendimientos que los valores públicos.

  6. Las principales limitantes para un mejor funcionamiento del mercado bursátil son: el nivel de liquidez, debilidades en el marco jurídico, desarrollo de la cultura financiera guatemalteca, poca información accesible en el Registro de Valores del Ministerio de Economía y la que emana de la única bolsa de valores que opera actualmente en el país, así como escasa apertura de las entidades privadas para ofrecer su capital accionario a las cotizaciones en bolsa. Por lo tanto, se limita el desarrollo de técnicas objetivas de valoración de emisiones públicas y privadas que indican en qué momento es financieramente viable comprar o vender los títulos cotizados.
Publicado por: Pablo Ordoñez

Fuente: Fundamentos del mercado bursátil guatemalteco; por Urrutia Nájera, Pablo F.; González Arévalo, Carlos. Asociación de Investigación y Estudios Sociales (ASIES), 2010


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